浅析股权交易结构设计的四大要点

mason

【引言】

在股权投融资实务前期系列文章中，重点阐述了股权交易结构设计所包含的诸多体系要素，包括交易主体、交易动机、尽职调查、交易形式、交易估值、支付结构、税务筹划、退出机制、风险管理等方面的具体内容，帮助大家建立一个基本的体系要素架构。正如世上并没有完全相同的两片树叶，实践中，不同的交易里也不存在完全相同的体系要素和交易结构，只有建立行业、产业与金融思维、合理把握好交易时机、具备动态股权意识，并对专业具有敬畏之心，通过反复的磋商与谈判，结合相关要素才能设计出符合具体商业环境的股权交易结构。本文将针对定制股权交易结构的四大要点进行详细阐述，通过完善系统的认知，帮助企业负责人及专业机构设计出更加符合企业现状的科学的股权交易结构。

【建立行业、产业与金融思维】

股权交易虽然是低频事件，但从公司商业重要性的角度出发，尤其是从公司治理的角度，股权交易是公司最首要的商业活动，它从根本上决定了经营活动的成果分配规则。尽管股权交易是股东之间的事项，但一些交易（尤其是涉及控制权变更的股权并购）对目标公司的战略方向及运营将产生深远的影响，是否真正欢迎“门口的野蛮人”，很多情况下取决于在公司治理中相关各方的话语权，并最终反映到各方利益平衡之中。因此，股权交易本身是一个商业活动，其次才是资本运作。进行股权交易，需要建立行业、产业和金融思维，对主体公司所处的行业、产业具有深刻的认识，对该板块的政策背景、行业现状及问题、行业发展趋势等有系统的分析和判断，辅之以金融的结构思维进行设计，才能够设计出完善的股权交易结构。

股权交易同时也是生意，只有生意做成，各方才能带来预期利益，因为每个交易主体都是利己的，能够做成交易意味着双方的博弈达成了均衡。因此，在交易结构确定的过程中，交易各方通过对交易要素的均衡和取舍，始终以行业、产业和金融的商业思维为主线将交易达成，是实现资源优化配置和互利共赢结果的最优选择。

【合理把握交易时机】

股权交易受到的制约因素较多，既有外部因素也有内部因素。外部因素诸如2020年暴发的新冠疫情，直接导致很多企业陷入经营困难，出现现金流危机，许多股权交易被迫延后甚至取消；内部因素诸如企业所处的发展阶段、战略规划与布局、财务状况等，这些因素综合决定了公司及投资人在什么时机适合进行股权交易。即使公司的支付能力很强，在股权交易及并购扩张方面也要掌握交易速度及频率，如前些年资本市场比较亮眼的德隆系，就是由于在资本运营方面频繁亮剑，快速扩张，导致最后陷入危机。因此，设计及实施股权交易结构时，既要考虑外部因素的影响，也要考虑自身财务状况，需要着重把握交易时机，最终实现股权交易的目的。

【具备动态股权意识】

股权是一种特殊类型的权利，它的价值取决于目标公司的价值，而目标公司每时每刻都处在动态变化中，要具备动态股权意识。作为投资人来说，一方面希望自己的投资是一个公允价值的投资；另一方面也要在目标公司层面体现适当的话语权，以保障自己的投资在出现价值变化时能够有渠道及时进行修正。要实现这个目的，在设计股权交易结构时，就要对股权进行相应的技术处理，比如，是否设置类别股份，优先股享有的权利范围，估值调整机制安排、回购权安排等，并通过交易文件将这些特殊考虑进行固定。在全部交易结构设计中，这是一个极其重要的环节，也是最容易引发争议甚至纠纷的环节。

【对专业具有敬畏之心】

股权交易结构是公司实践中涉及专业类别最全、对专业度要求最高的领域之一，囊括了法律、会计、审计、评估、税务等专业中介机构服务，以及行业监管、银行、证券、外汇、商务等监管部门的审批、备案与沟通。“专业的事情还是交给专业的人做”，才能在风险、收益、成本之间保持最优的选择。随着中国经济发展及法治建设的程度越来越高，社会分红进一步细化，过去许多民营企业家进行股权交易时喜欢“拍脑袋”决策的做法，也反映了当时历史条件下许多配套机制和规则不健全时，进行灰度决策的果敢和魄力。但是在当下及未来，灰度决策的空间越来越小，在法律规则范围内进行决策终将成为历史。其反映在股权交易的过程中，就是要充分重视专业人员和专业知识的价值贡献。但正如上面所述，股权交易本质上也是商业行为，行业、产业和金融的商业思维在决策时起到关键作用，因此，在提供专业服务时，应当在决策环节充分体现专业但不囿于专业，如果专业机构人士，不懂得该行业、产业的现状及未来趋势发展，仅就专业谈专业，那样的专业意见可能也是片面的。只有在更加全面和深刻理解商业本质的基础上，才可以提供更加顶级的专业服务，同时并非是鲁莽的勇敢，这就需要决策者在思维方式和价值选择上作出一些改变。