IPO案例：关于对小米集团的依赖
本帖最后由 rita 于 2022-10-18 22:29 编辑关于对小米集团的依赖
报告期各期，发行人以小米渠道为主要销售渠道，与小米集团主要通过 B2C 模式、B2B2C 模式、线下分销及线下零售四种模式进行合作。报告期各期向小米集团销售商品或在其运营平台上实现的主营业务收入分别为 38,570.56 万元、41,785.71 万元、32,743.51 万元和 14,676.30 万元，占当期主营业务收入的比例分别为 80.33%、75.69%、68.43%和 65.37%。其中，向小米集团销售商品实现收入分别为 19,130.68 万元、14,736.18 万元、10,267.90 万元和 5,067.22 万元，占当期营业收入的比例分别为39.83%、26.69%、21.45%和 22.56%。截至目前，小米集团的关联方合计持有公司12.0055%的股权。
请发行人：
（1）说明一直以来以小米渠道为主要销售渠道，拓展第三方线上平台及无关联销售渠道力度较小的原因，是否存在相关障碍。
（2）小米生态链企业中，九号公司及石头科技除与小米集团的关联销售金额占主营业务收入的比重逐年下降外，自主品牌产品销售渠道并不主要依靠小米运营平台，请分析参照两家公司说明发行人对小米电商平台不构成重大依赖的可比性、合理性，是否存在销售渠道持续依赖小米电商平台的情形。
（3）请在重大事项提示“公司与小米集团和京东集团合作持续性风险”中补充披露发行人与小米及京东电商平台若无法长期合作，导致的无法通过其运营平台实现收入的风险及其影响。
请保荐人核查并明确发表意见。
回复：
一、发行人说明
（一）说明一直以来以小米渠道为主要销售渠道，拓展第三方线上平台及无关联销售渠道力度较小的原因，是否存在相关障碍
1、发行人以小米渠道为主要销售渠道的合理性和必要性
（1）基于电商平台进行运营的公司在其成长期选择某一电商平台开展主要业务具有合理性
由上表可以看出，对于基于电商平台进行运营的公司，在公司发展阶段选择某一电商平台开展主要业务的情况较为常见，符合商业逻辑，存在合理性及必要性。
（2）发行人与小米渠道合作的背景及原因
发行人成立之初，作为家居领域的初创企业，需要通过差异化的品牌定位迅速获得市场认可。而发行人清晰的品牌定位和简约、较高性价比的家居产品契合小米集团的经营理念，因此发行人选择与小米平台进行合作。
小米集团成立于 2010 年，经过多年的发展，形成了商品入仓自营的经营模式同时运营开放电商平台“小米有品”，已占据了电商平台的领先地位。小米商城凭借其米粉 渠道优势能够发掘更多的客户需求，产品入仓量较大，能为公司有效地节约成本与精 力。“小米有品”为向所有厂家开放的精品生活电商平台，该平台作为独立第三方引入 了众多各行业国内优秀的拥有设计、制造、销售、物流、售后等完整链条能力的品牌 公司在平台上独立运营各自产品，公司主打极致性价比的产品由于高品质、高性价比 的产品特点和小米有品精品电商平台的经营理念相吻合，双方在合作努力下共同发展， 实现目标。
因此，公司与小米集团进行合作有其合理性及必要性。
2、公司在发展初期主要深耕小米商城和小米有品渠道，取得了良好的经营成果
公司与小米有品平台均成立于 2014 年 10 月，在小米有品平台成立初期，该平台非常需要设计创新、高性价比的优秀产品。公司较强的产品开发能力和供应链整合能力吻合该平台的特性，遂于 2015 年 11 月与小米科技有限责任公司签订了《众筹合作协议》，希望与小米有品平台共同成长，挖掘更多的市场机会，并进一步于 2016 年 8 月与小米商城进行合作。自公司与小米平台合作以来，公司集中有限的人力物力等资源深耕小米平台。公司在与小米平台合作过程中逐渐积累电商平台运营经验并形成了一套行之有效的营销策略，包括针对每款产品确定目标客户，针对目标客户特点精细打磨产品文案和策划相关引流或优惠等活动，营造产品热度；上线后，根据销售情况和市场热点适时利用达人测评、抽奖使用、满减促销等活动进行持续营销推广等。同时，公司亦利用电商平台提供的标准工具及服务推广引流。
近年来，小米平台亦凭借其精准的客户定位，明确的产品特性迅速成长为中国主流电商平台之一。作为最早入驻小米平台的品牌之一，公司抓住了小米平台的快速发展的战略机遇，取得了良好的经营成果。
3、公司在稳健经营中逐步加大其他平台营销投入，目前其他渠道销售规模逐渐 上升，未来成长空间大
（1）销售渠道数量分析
2019 年度、2020 年度和 2021 年度，公司开展业务的电商平台数量如下表所示：
报告期内，公司线上销售渠道数量逐步拓展，其中 2019 年度相比较 2018 年度平台数量上升较多。具体来说，公司 2019 年度在稳步经营原有渠道的基础上，拓展了苏宁、拼多多、途虎养车、小红书、云集、斑马优品等新平台，并重点经营拼多多和苏 宁平台。2020 年度和 2021 年度公司继续拓展了有赞、抖音、得物、广发银行商城等平台，并对部分不太适合公司销售品类经营的平台选择关店或者停止经营。截至目前， 公司布局了 23 个线上销售渠道，已涵盖国内主要的线上渠道。
（2）销售渠道收入分析
报告期各期公司主营业务收入按渠道类别分类结构如下表所示：
从销售渠道收入情况看，小米系列平台是公司最主要的运营渠道，报告期内，公司来自小米系列平台的收入占比分别为 75.69%、68.43%和 61.41%，收入占比较高， 但呈逐步下降趋势。
报告期内，伴随公司品牌知名度提高和销售规模扩大，来自其他平台的收入占比逐渐提升，2019 年度至 2021 年度京东系列平台、阿里系列平台收入复合增长率分别为 19.79%和 5.17%。未来公司将不断加大京东、天猫和拼多多等国内主流电商平台及其他新型电商平台的投入力度，招聘对接新拓展销售渠道的专门运营人员，公司在除小米渠道以外其他电商平台的销售仍有较大的增长空间。
4、公司拓展第三方线上平台及无关联销售渠道不存在相关障碍
（1）公司在第三方线上平台及无关联销售渠道开设店铺不存在障碍
截至目前，除小米渠道外，公司已逐步在京东、阿里、苏宁、拼多多、国美、有赞、得物等平台开设店铺，进行产品推广及销售，并已取得销售收入。前述平台已基本覆盖我国主要的互联网电商平台。
公司与各个电商平台签订的销售合同中均不存在禁止公司在其他电商平台开设店铺进行产品销售的条款，公司在第三方线上平台及无关联销售渠道开设店铺进行产品推广及销售不存在障碍。
（2）公司已逐步加大其他第三方平台的开发力度，且已取得一定成效
近年来，小米平台发展趋向成熟，竞争逐渐激烈，公司加快其他第三方平台的开发投入力度，亦取得一定成效。
1）针对京东平台，公司在稳健做好优势渠道的前提下，采取逐步投入资源的方式运营京东平台，京东平台由公司建立团队独立运营。公司京东平台运营团队人员由2018 年末的 6 人扩充至 2021 年末的 13 人。基于此，报告期内，公司来自京东平台的收入保持增长，收入占比明显提升。公司 2021 年度通过京东平台实现营业收入约9,080.08 万元，相比较 2020 年度上涨约 25.13%。由上述数据可知，随着公司在京东系列平台投入的增加及人员的进一步扩充，公司通过京东系列平台实现的营业收入相应增加，公司在京东系列平台拓展不存在相关障碍。
2）针对天猫平台，公司目前通过代运营的方式进驻天猫平台销售渠道并实现专业 化运营管理。公司经过仔细分析阿里系列平台运营规则后发现平台规则较为复杂，且 二选一、广告费支撑流量等模式制约公司制定的高性价比产品的运营策略，鉴于公司 尚处于成长期，人力和资金资源有限，暂无法兼顾对天猫平台的运营，因此决定通过 专业代运营商开拓天猫平台业务，由分销商负责店铺的推广及引流工作，并提供售前 售后咨询服务。消费者下单并付款给分销商后，公司仅需根据分销商订单信息直接将 商品发送至消费者，大大减少了公司对于人力物力等相关资源的投入，提高运营效率。截至 2021 年末，公司天猫平台运营人员仅有 2 人，负责与天猫平台代运营商的对接沟通并对其经营行为进行日常管控和监督。而对比主要通过天猫平台开展电商业务的丽 人丽妆，截至 2019 年末，丽人丽妆运营部门人员 504 人，远高于公司现阶段对于天猫平台运营人员的投入。
通过代运营商方式，报告期内公司在天猫平台投入有限的条件下仍然实现了一定规模的收入且保持天猫渠道毛利率处于相对稳定水平。随着公司人员的增加及资源的积累，公司计划未来逐步加大在天猫平台投入，公司在阿里系列平台拓展不存在相关障碍。
3）针对其他平台，截至目前，公司业务开展已覆盖主要的互联网电商平台。以拼多多平台为例，公司自 2019 年起开始在拼多多平台实现销售，当年实现销售收入57.94 万元，2020 年度实现销售收入 731.96 万元。随着 2021 年度公司在拼多多平台推广投入的增加，2021 年度通过拼多多平台实现的销售收入进一步增长至 862.98 万元。2019 年度、2020 年度和 2021 年度，公司通过除小米系列平台、京东系列平台、阿里系列平台外实现的销售收入占比逐年逐期上升，亦说明公司在其他电商平台拓展不存在障碍。
（3）拓展其他第三方平台不会对公司的毛利率和净利率造成不利影响
报告期内，公司来自小米平台以外的第三方平台收入占比逐步提升，来自其他第三方平台销售毛利率与小米平台销售毛利率水平不存在显著差异，不会对公司毛利率水平造成不利影响，具体如下表所示：
如上述表格所示，除线上分销模式外，其他模式下公司主要销售渠道小米、京东等平台产品销售毛利率有所不同，但均处于一定区间内。线上分销模式毛利率相对较低，主要是线上分销模式下，公司将产品卖断给代运营商，不承担销售过程中的电商平台佣金、推广费用等费用，考虑上述费用后，线上分销模式天猫渠道的销售毛利率与其他渠道亦不存在显著差异。
同时，小米平台以外的主要第三方电商平台的平台综合费用率与小米平台亦不存在重大差异。公司在电商平台进行销售过程中向电商平台支付的费用主要包括平台佣金及推广费，公司目前主要运营的小米平台、京东平台和拼多多平台的平台费用（即平台佣金和推广费）与平台收入的占比接近。具体如下表所示：
因此，拓展第三方平台业务不会对公司整体毛利率和净利率水平造成不利影响， 不存在业务拓展的障碍。
5、公司积极拓宽销售渠道，部署海外市场开发
目前国内在线家居市场仍处于快速增长期。线上渠道方面，小米、京东、天猫和 拼多多是国内主要的电商平台，公司在各主要电商平台均已有业务布局，未来随着公 司品牌知名度的不断提升、产品线的不断丰富完善和相关营销活动的展开，公司在京 东、天猫、拼多多等平台的业务仍有较大的拓展空间。未来公司将继续坚持经营自主 品牌的战略，扩大品牌宣传投入，通过积极探索应用新媒体时代的有效内容传播手段， 进一步发挥全网络销售平台的媒体作用，开拓社区媒体的品牌推广等方式提升公司品 牌的曝光度。在线下渠道开拓方面，公司计划通过区域授权经销的方式拓展线下销售 渠道。
海外市场方面，公司正在探索拓展境外销售模式，通过跨境电商或寻求境外代理商等方式获取境外市场份额。目前公司已在澳大利亚、新西兰、韩国等国家进行了尝试性市场拓展。公司亦计划 2022 年在深圳成立分支机构，拟拓展海外在亚马逊等平台的业务。
综上，考虑到天猫、京东、拼多多等国内主流电商平台规则均较为复杂且并不一 致、各个电商平台的运营方法和技能存在差异，在公司成长期可利用资源有限的情况 下，若公司全面加大公司在各个电商平台的投入，可能导致资源分散，整体收益降低。因此，公司权衡成本收益，形成集中精力深耕小米渠道的经营策略，将有限的资源优 先投入到熟悉和擅长的销售渠道，同时逐步加大其他电商平台的营销投入，稳步发展， 有利于公司业务的良性发展。上述经营策略使得报告期内公司通过小米渠道实现的销 售收入相比较其他电商平台较高。
公司在发展阶段业务集中在某一电商平台是电商行业常见的情况，且是公司在发展初期，资源有限情况下的商业选择，具有合理性。公司已积极拓展多电商平台渠道并取得一定成果，通过小米平台以外第三方线上平台实现的销售收入占比保持上升。由于小米平台以外主要第三方平台产品销售毛利率以及平台综合费用率与小米平台不存在重大差异，因此第三方平台收入占比的上升不会对公司毛利率和净利率造成重大不利影响。同时公司积极开拓海外和线下等销售渠道，因此公司在销售渠道拓展方面不存在相关障碍。
（二）小米生态链企业中，九号公司及石头科技除与小米集团的关联销售金额占主营业务收入的比重逐年下降外，自主品牌产品销售渠道并不主要依靠小米运营平台， 请分析参照两家公司说明发行人对小米电商平台不构成重大依赖的可比性、合理性，是否存在销售渠道持续依赖小米电商平台的情形
1、趣睡科技与九号公司及石头科技可比性分析
小米生态链企业中，趣睡科技与九号公司及石头科技较为可比，从股权机构、业务独立性、小米平台销售占比以及与小米的合作关系等方面的对比情况如下：
由上表可见，趣睡科技与九号公司及石头科技在股权结构、独立性及与小米集团合作关系等方面具有可比性，趣睡科技在股权结构方面不依赖小米集团，拥有独立、完整的业务体系，公司在资产、人员、财务、机构、业务方面均具有独立性，与小米集团签订业务合作协议，一直保持着良好的合作共赢关系，合作较为稳定。通过上述比较，趣睡科技对小米集团电商平台不存在重大依赖。
2、趣睡科技与九号公司及石头科技的差异分析
对比九号公司和石头科技，趣睡科技通过小米集团及其平台实现的收入占比较高。
根据九号公司、石头科技与趣睡科技《招股说明书（注册稿）》披露，其报告期内与小米集团的相关销售收入占对应期间营业收入比例如下表所示：
由上表可知，趣睡科技在上市进程相近阶段通过小米集团及其平台实现的收入占比持续下降，但仍高于九号公司和石头科技，主要是趣睡科技通过小米有品平台实现的收入占比高于九号公司和石头科技。报告期内，趣睡科技在小米有品平台上产生的销售收入占比保持在 37%以上，主要是趣睡科技与九号公司和石头科技业务开展的模式不同相关。
九号公司、石头科技与小米集团的合作主要从米家定制产品开始，九号公司、石 头科技与小米集团的合作主要是定制产品独家分销。以石头科技为例，其于 2014 年成立之初没有自有品牌产品，主要业务为小米生产定制产品“米家智能扫地机器人”， 石头科技发展前期营收主要依赖于小米定制产品，其中 2016 和 2017 年，其直接来自 小米集团的收入占比分别达到 100%和 90.36%。2017 年 9 月，石头科技推出首款自有品牌“石头智能扫地机器人”，自石头科技大规模开展自主品牌产品销售时，自主品 牌产品主要通过线下和分销等非小米渠道进行销售。因此，随着自主品牌销售规模的 扩大，其直接来自小米集团的收入占比逐年降低。九号公司模式与石头科技较为接近。
而趣睡科技自成立伊始，主要经营自主品牌产品，且通过直接向小米集团销售定制产品和在小米有品开放平台自主销售两种方式与小米集团合作。公司在小米有品平台以“8H”独立品牌运作，自建团队独立推广运营、独立发货。在小米有品开放平台自主销售是公司主要销售渠道之一，模式与九号公司和石头科技存在差异。
综上，发行人成立之初即运营自主品牌产品，且一直通过第三方开放平台小米有品自主独立运营，与九号公司和石头科技以米家定制为主的模式存在差异。公司通过小米有品实现的销售收入高于九号公司和石头科技具备合理性。
3、尽管趣睡科技通过小米集团及其平台实现的收入比例较高，但发行人对小米 集团不存在重大依赖
（1）公司营销策略对小米平台不存在依赖
公司产品主要通过互联网平台进行销售，报告期各期公司线上渠道销售占比均超过 96%，线下渠道销售占比较小。公司线上渠道包括 B2C 模式、B2B2C 模式和分销商模式，其中：公司合作的 B2C 电商平台主要为小米有品和京东商城，同时亦通过公司官网及其他电商平台进行销售；公司合作 B2B2C 电商平台主要包括小米商城、京东自营等，同时亦拓展了苏宁易购等其他电商平台渠道。
报告期内，公司主要在小米等平台利用平台工具进行营销推广并支付宣传推广费用，小米平台的年框推广、广告系统、众筹展位等均为平台提供的标准营销工具，相关工具的投放策略、投放时机、投放量等均由公司根据自身业务需求自主决定。除此之外，公司作为平台的入驻商家不会获得平台的额外宣传和营销资源。
（2）公司专注独立产品定位和自有品牌战略
公司专注于经营自有品牌科技创新家居产品，核心品牌“8H”在消费者群体中有 较高知名度，公司自创立之初即以满足消费者的消费升级需求为宗旨，以“科技立业” 为愿景，倡导“品质睡眠、科技生活”的理念，形成了 8H 鲜明的品牌及产品定位， “科技创新”、“新材料应用”、“标准化”和“高性价比”共同组成公司产品独特 的四大标签。
公司重点经营“8H”自主品牌及相关产品，2019 年度至 2021 年度自主品牌产品的销售收入分别为 52,744.37 万元、43,166.13 万元和 41,794.13 万元，占当期主营业务收入的比例分别为 95.54%、90.22%和 88.44%，公司自有品牌销售收入占比较高。
根据公司与小米集团双方合作约定，公司对于“8H”自主品牌产品可自由选择销售渠道，且小米集团不会对公司自有品牌的产品定义、设计、生产和销售进行干预， 公司在产品研发、采购、生产和销售等方面保持较高的独立性。
（3）小米集团不存在支持单家公司的情况
根据小米集团访谈确认“对于处于同一行业的生态链企业，小米集团会采用相同 的评判标准；小米集团对每家公司每款产品都有严格的立项流程，择优选择而不会独 家合作”。因此，对于处于同一行业的生态链企业，小米集团均适用相同的评判标准， 不存在针对单个品类仅支持单家公司的情形。
综上所述，销售渠道方面，公司在报告期内通过小米系列平台实现的销售收入占 比较高，主要是由于公司成立之初即经营自主品牌，并在早期确立以小米集团和小米 有品开放平台为销售渠道的经营策略，与九号公司和石头科技模式有所不同，符合公 司的发展情况。报告期内，公司直接向小米集团进行关联销售的占比较低且持续下降， 具备独立运营能力；公司通过小米有品实现的销售收入，是基于自身的产品宣传及销 售策略在小米有品平台独立运营；在营销策略方面，公司主要根据自身需求和营销经 验，利用各主要电商平台的标准工具独立进行营销推广活动；在产品定位和品牌战略 方面，公司始终坚持以自主品牌为主，自由选择销售渠道，小米集团不会对公司自有 品牌的产品定义、设计、生产和销售进行干预，公司在产品研发、采购、生产和销售 等方面保持较高的独立性。同时小米集团也不存在支持单家公司的情况。因此，公司 对小米集团不存在重大依赖。
二、发行人补充披露
（一）请在重大事项提示“公司与小米集团和京东集团合作持续性风险”中补充披露发行人与小米及京东电商平台若无法长期合作，导致的无法通过其运营平台实现收入的风险及其影响。
发行人已在招股说明书“重大事项提示”之“二、特别风险提示”之“（一）公司与小米集团和京东集团合作持续性风险”和“第四节风险因素”之“二、经营风险” 之“（七）公司与小米集团和京东集团合作持续性风险”中补充披露如下：
“公司产品主要通过线上渠道进行销售，报告期内小米集团和京东集团均为公司的前五大客户，小米集团和京东集团 2020 年度和 2021 年度为发行人前五大供应商。
小米集团为公司关联方，现持有发行人 12.0055%股份；京东集团之关联方京东数科为公司股东，现持有发行人 2.4713%股份。截至目前，公司与小米集团和京东集团合作稳定。其中，报告期内公司为减少关联交易降低对小米集团销售并扩展其他销售渠道， 且自 2019 年起 B2B2C 模式下小米商城减少对非米家系列产品的采购，导致报告期内公司对小米商城的销售收入呈现一定幅度下降。B2C 模式下报告期内通过小米有品和京东商城实现的收入占比分别为 58.46%、57.45%和 48.61%，维持相对稳定但较高比例水平。如果未来小米集团和京东集团减少向公司的采购或其经营策略发生重大调整， 或是公司通过小米集团和京东集团的销量下降导致公司经营业绩不能保持稳定或增长， 抑或由于其他因素导致公司与小米集团和京东集团之间的合作减少，将可能使得公司通过小米集团和京东集团营运平台实现收入下降或无法实现收入，可能导致公司与小米集团和京东集团的合作不可持续，对公司经营业务产生较大不利影响。”
发行人已将招股说明书“重大事项提示”之“二、特别风险提示”之“（四）销售渠道集中度较高风险”和“第四节风险因素”之“三、财务风险”之“（一）销售渠道集中度较高风险”调整为“销售渠道集中度较高及主要运营平台单一风险”，并修订披露如下：
“公司作为最早与小米系列平台合作的品牌方之一，一直通过直接向小米集团销 售产品以及在开放电商平台小米有品进行自主销售的模式与小米集团合作。报告期内， 公司来自小米系列平台的收入分别为 41,785.71 万元、32,743.51 万元和 29,020.89 万元， 收入占比分别为 75.69%、68.43%和 61.41%。
尽管报告期内公司通过小米系列平台实现的销售占比有所下降，但现阶段公司主要运营平台仍为小米系列平台，运营平台相对单一。如果未来小米系列平台自身经营的稳定性或业务模式、平台管理政策发生了重大变化，且公司不能及时作出调整，则可能会对公司的经营业绩产生不利影响。”
三、中介机构核查
（一）核查程序
1、分析发行人报告期内宣传推广费用支出、佣金支出等平台综合费用支出情况， 了解发行人与小米集团的合作背景，发行人宣传推广费用及佣金在各大平台的支出情况，分析发行人在主要平台的毛利率及净利率情况；
2、了解发行人运营人员人数、第三方平台拓展情况及第三方平台运营规则；
3、查询小米生态链企业中的九号公司、石头科技的基本情况、业务模式、发展情况、相关企业是否存在对小米平台的重大依赖及其论述方式，并与发行人情况进行对比，综合判断发行人对小米集团的依赖程度；
4、了解发行人与小米集团、京东集团开展业务往来的历史、背景，结合发行人及实际生产经营情况判断若与小米集团及京东集团无法长期合作对发行人销售可能带来的风险及不利影响；
5、查询丽人丽妆、三只松鼠、戎美股份、光云科技等电商企业《招股说明书》。
（二）核查结论
经核查，保荐机构认为：
1、电商企业在快速发展阶段业务集中在某一电商平台是电商行业常见的情况，且是公司在发展初期，资源有限情况下的商业选择，具有合理性。公司已积极拓展多电商平台渠道并取得一定成果，通过小米平台以外第三方线上平台实现的销售收入占比保持上升。由于小米平台以外主要第三方平台产品销售毛利率以及平台综合费用率与小米平台不存在重大差异，因此第三方平台收入占比的上升不会对公司毛利率和净利率造成重大不利影响。同时公司积极开拓海外和线下等销售渠道，因此公司在销售渠道拓展方面不存在相关障碍。
2、公司在报告期内通过小米系列平台实现的销售收入占比较高要是由于公司成立之初即经营自主品牌，并在早期确立以小米集团和小米有品开放平台为销售渠道的经营策略，与九号公司和石头科技模式有所不同，符合公司的发展阶段。报告期内，公司直接向小米集团进行关联销售的占比较低且持续下降，具备独立运营能力；公司通过小米有品实现的销售收入，是基于自身的产品宣传及销售策略在小米有品平台独立运营。同时，公司在营销策略、产品定位、品牌战略等方面均独立经营和决策，不受小米集团的影响且未取得其单独支持，公司不存在对小米集团的重大依赖。
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